近日，專注于癌癥免疫療法的武漢濱會生物科技股份有限公司（簡稱“濱會生物”）向港交所提交上市申請書，聯席保薦人為華泰國際、招銀國際、中銀國際。

這更像是背水一戰。創業十六載，濱會生物通過七輪融資，融資額超10億元。然而，公司目前陷入“有收入，無產品；有產能，無銷量；有平臺，無品牌”的境地，現有研發管線能否成功也不確定。更緊迫的是，如今濱會生物現金流已然吃緊。近日披露的招股書中，該公司的風險提示密密麻麻，二級市場投資者會否買單，仍是未知數。

獨闖“無人區”

時間拉回2009年。濱會生物創始人劉濱磊從英國生物制藥公司BioVex Inc.（簡稱“BioVex”）辭職回到武漢。BioVex是一家專注于溶瘤病毒療法研發的公司，劉濱磊在該公司待了10年，先后擔任博士后研究員、高級科學家、首席分子生物學家。2010年，他在武漢創立了濱會生物。

溶瘤病毒療法，通俗來講就是“以毒攻毒”——用經過改造的病毒去感染并殺死癌細胞，同時激活人體自身的免疫系統來對抗腫瘤。

BioVex是全球溶瘤病毒藥物的“開山鼻祖”，其T-VEC產品為HSV-1（Ⅰ型單純皰疹病毒）路線樹立了標桿。作為原研發團隊的核心成員，劉濱磊負責制作T-VEC的大部分臨床前資料。此外，他還領導一系列結合免疫調節分子的創新HSV-1載體的設計、構建及臨床前測試。

據介紹，HSV-1路線就是“用改造后的口唇皰疹病毒治癌癥”——刪掉它的致病基因、插入抗癌基因，變成只殺癌細胞、不殺正常細胞的“智能導彈”。2015年，T-VEC（HSV-1路線）成為首款獲FDA批準的溶瘤病毒藥物，HSV-1路線成為目前溶瘤病毒領域最成熟、最主流的技術路徑，但缺點是競爭激烈，大家都擠在這條路上。

辭職創業后的劉濱磊選擇了HSV-2路線（Ⅱ型單純皰疹病毒）。這是一個“無人區”，不是因為技術原理不通，而是因為T-VEC的成功讓全行業形成了“HSV-1=安全區”的路徑依賴，資本、人才、監管資源全部涌向已驗證的賽道，HSV-2路線因“非共識”而被遺棄。濱會生物因此成為徹頭徹尾的“孤勇者”——需要獨自承擔技術路線證偽的全部風險，若成功則獨占賽道，若失敗則十六年努力歸零。

回憶起這段創業史，劉濱磊頗為感慨，當時諸多藥企對溶瘤病毒療法并不熟悉，一聽到是用病毒來做藥，都覺得風險極高，以至于公司很長一段時間都沒能獲得融資支持。盡管HSV-2路線前景不明，但他和團隊還是決定一條道走到底。

“孤勇者”一頭扎進“無人區”，底氣首先來自對專業的自信。

招股書顯示，1986年至1989年，劉濱磊在中國疾病預防控制中心流行病微生物研究所（現稱為“中國疾病預防控制中心傳染病預防控制所”）任職，專注于微生物疾病的預防。自1992年10月起，他在南安普敦大學分子微生物學系擔任研究員，從事腸道病毒研究，其后在該大學醫學院的同一學系擔任博士后研究員，繼而自2007年起擔任客席研究員。2000年3月至2009年6月，他就職于BioVex，專注于溶瘤病毒藥物T-VEC（HSV-1路線）研發。目前，劉濱磊擁有約四十年的藥品研究、藥物開發及業務管理經驗。

劉濱磊認為，HSV-2更安全，基因容量更大，能裝下更多抗癌武器。劉濱磊選擇的路在全球范圍內幾乎沒有同行者，濱會生物幾乎是唯一一家將HSV-2推進到臨床后期的企業。

招股書顯示，截至2026年3月27日，濱會生物的管線包括兩款臨床階段候選藥物（即BS001及BS006），以及兩款臨床前階段候選藥物（即BR003及BS051）。其中，BS001（OH2注射液）是全球首款進入臨床階段并推進至Ⅲ期關鍵試驗的基于HSV-2的溶瘤病毒候選藥物，有潛力成為全球首款獲批的基于HSV-2的溶瘤病毒療法。BS001已獲得國家藥監局及FDA用于治療晚期實體瘤的IND批準。針對選定的實體瘤類型（包括黑色素瘤、結直腸癌、膠質母細胞瘤、軟組織肉瘤及膽道癌等），公司正開發BS001作為單藥治療以及與其他藥物的聯合療法。

除了擁有核心產品臨床進度優勢外，濱會生物還構建了生產資質壁壘。據招股書披露，它是目前中國唯一就溶瘤病毒藥物持有藥品生產許可證A證的公司，這一壁壘極高，它不僅是自己能生產這么簡單，而且還是監管認可的CMC能力（藥品生產過程中化學、生產和質量控制的綜合能力）徽章，是成本結構的長期護城河，是BD談判的定價權來源，更是商業化先發優勢的時間鎖。劉濱磊曾說，創新必須結合工藝穩定，才是真正的創新。創新應包括兩部分：一是藥物的有效性，二是工藝的解決，尤其是對大分子藥物而言。“得CMC者得天下。”

盡管如此，BS001能否復制甚至超越T-VEC的成功，仍是未知數。

企業面臨背水一戰

科學家創業、無商業化產品、無產品銷售收入——這些被打在濱會生物身上的“標簽”，也讓外部投資者忍受煎熬。

2011年5月、2012年9月，波司登、武漢光谷生物創投基金等公司通過直接和間接方式參與濱會生物天使輪融資，2013年12月和2015年12月，濱會生物分別于武漢股權交易中心（股份代號為100155）及新三板（股份代號為834925）掛牌。2017年3月和2018年6月，濱會生物通過增資完成兩個階段的A輪前融資，深圳市達晨創坤股權投資企業（有限合伙）（簡稱“達晨創坤”）等公司入局。2018年9月樂普生物出資1.14億元獨攬濱會生物A輪融資。濱會生物2021年3月的B輪融資更是吸引了眾多機構參與，融資額為6.07億元，B+輪融資2.39億元。2023年12月，嘉興中博守中股權投資合伙企業（有限合伙）（簡稱“中博守中”）增資2000萬元完成濱會生物IPO前最后一輪融資。至此，濱會生物累計進行了七輪外部融資，融資額超10億元。至此次H股IPO前，濱會生物的投后估值為32.20億元。

《經濟參考報》記者注意到，濱會生物2023年12月的后續融資到IPO前的估值大幅增加，主要是由于公司在中國進行針對黑色素瘤治療的Ⅲ期臨床試驗取得重大進展；公司已與FDA進行Ⅱ期臨床試驗結束（EOP2）會議，并分別于2024年12月及2025年9月獲許可直接進入治療黑色素瘤及結直腸癌的Ⅲ期試驗；BS001在膠質母細胞瘤治療中展現出治療潛力，多名患者在早期Ⅰ/Ⅱ期試驗中展現良好反應。

目前，濱會生物的外部投資者中，包括揚子江藥業、中金資本、前海母基金、祥峰投資、達晨創坤、樂普生物等知名公司，其最早期的投資人如波司登，持股已達15年之久。而這些投資能否順利退出，仍是個問號。

值得注意的是，濱會生物一直在籌劃上市，但過程頗為波折。2021年，公司就籌劃H股上市，2023年8月又轉向科創板，2024年初又計劃上北交所，2025年9月再次錨定H股，2026年3月，公司首次招股書失效，2026年4月2日，濱會生物重新遞交了招股書。

沖刺上市的途中，也有部分外部機構股東選擇退出。如2024年4月，公司股東達晨創坤將其持有的濱會生物股份中的67.38萬股轉讓給了中博守中，轉讓價為14.84元/股。2025年9月，濱會生物股東武漢華方健民醫潮投資合伙企業（有限合伙）將所持股份以18.22元/股的價格轉讓給中山遠道壹號股權投資基金合伙企業（有限合伙），轉讓價遠低于其2021年約55.41元/股的入股成本。此外，還有其他類似的退出事件。

無論是對創始人劉濱磊，還是尚未退出的外部股東而言，濱會生物此次IPO顯得尤為關鍵，目前主要問題是公司現金流吃緊。

招股書顯示，2024年、2025年，濱會生物的營業收入分別為172.5萬元、88.4萬元，主要來自于提供研發服務、銷售研發用途的試劑和耗材等。來自五大客戶的收入分別占公司當期總收入的90.5%、93.9%；當期分別虧損1.13億元、1.20億元。

該公司近兩年的虧損主要由于研發開支、行政開支導致。2024年、2025年，濱會生物的研發開支分別為1.03億元、0.84億元，行政開支分別為0.33億元、0.52億元。

截至2025年底，濱會生物的現金及現金等價物為1.26億元，較2024年底的2.16億元減少41.76%，資金消耗速度較快。從2025年的情況來看，公司剛性、低彈性現金消耗量在1.46億元左右（包含研發開支、行政開支及其他經營開支等）。若濱會生物不能在2026年內完成港股IPO或大額BD交易，公司現有資金或將難以為繼。（實習生高羽翯對本文亦有貢獻）

（新華健康線索征集郵箱：cscdgxz@126.com）