上周，在美債和日債大幅下跌的帶動下，全球債市遭遇集體“拋售潮”。這場動蕩表面由美國對歐洲的關稅威脅及日本擴張性財政政策引發，但核心問題仍在于全球市場對發達經濟體高債務發展模式難以為繼的擔憂在不斷放大。

1月20日，美債市場出現大幅震蕩，美國30年期國債收益率日內上漲近9個基點至4.925%，美國10年期國債收益率日內最高觸及4.286%，均創去年9月初以來新高。日債也在同一天遭遇歷史性拋售，日本30年期國債收益率上升超30個基點至3.915%，日本40年期國債收益率更是觸及4%的心理關口，上升29個基點至4.231%，這也是日本主權債券30余年來首度邁入“4時代”。德國、法國等主要經濟體長債收益率同步躍升。有分析指出，此次全球債市震蕩是由美國威脅對歐洲加征新一輪關稅、美國財政可持續性擔憂以及美債避險地位的動搖等因素引發的。

近年來，發達國家債務問題在財政紀律松弛與政治博弈僵局共同作用下愈演愈烈。據國際金融協會（IIF）數據，截至2025年9月全球債務總額達345.7萬億美元，為全球國內生產總值（GDP）的3.1倍，其中發達市場未償債務增至230.6萬億美元的歷史峰值。美國聯邦債務已逼近39萬億美元，據美國國會預算辦公室（CBO）測算，美國財政赤字將從2025年的1.9萬億美元擴大至2035年的2.5萬億美元。美國凈利息支出占GDP的比重預計從2025年的3.2%增長至2035年的4.1%。

發達經濟體的債務困境源于多重矛盾。一方面長期依賴債務驅動增長，形成“借新還舊”路徑依賴；另一方面，人口老齡化推高福利支出。如歐盟國家社保支出占GDP比重在迅速向30%邁進，而歐洲民粹主義倒逼福利擴張也在不斷加劇財政剛性。此外，近年來，為應對疫情、地緣沖突及產業競爭，美日等國持續擴大財政支出，導致債務規模攀升至危險水平。

更嚴峻的是，政治極化使財政整頓寸步難行：美國國會屢次因預算案陷入僵局，日本首相高市早苗為選舉承諾暫停征收食品消費稅，并推出3300億美元的人工智能（AI）和半導體芯片投資計劃，類似的問題層出不窮，進一步加劇市場對債務可持續性的擔憂。當發達經濟體的政策制定者習慣于用債務驅動短期增長，而非推進結構性改革時，市場信心的崩塌只是時間問題。

如今，市場的疑慮已通過資產價格的連鎖反應顯露無遺。首先是主權債券避險屬性的褪色。在特朗普政府一度威脅歐洲就“全面、徹底購買格陵蘭島”與美國達成協議的背景下，丹麥、瑞典等國基金宣布拋售美債，直言美國財政狀況“長期不可持續”。也有報道稱，日本保險公司為應對本土收益率上升，開始減持美債頭寸。這些舉動動搖了美債作為“全球資產定價之錨”的地位。與此同時，套息交易平倉放大了波動：日本國債收益率飆升后，投資者被迫拋售美債以回流資金，形成跨市場的負面反饋循環。這一切反映出投資者將發達國家債券視為安全港的信心正在動搖。

當前，全球債市面臨多方風險。一是債務貨幣化壓力加劇。若經濟衰退迫使發達經濟體央行重返量化寬松，通過印鈔緩解政府償債壓力，可能引起發達經濟體法定貨幣信用危機，推動黃金等硬資產長期走強。二是財政緊縮與社會動蕩的惡性循環。部分經濟體可能被迫削減福利或增稅，但政治阻力極大，類似歐洲債務危機期間的社會撕裂或重演。三是國際資本流動的重構。新興市場若維持較低債務與較高增長，可能吸引資金從發達國家分流，加速全球金融格局的多極化。短期來看，全球債市能否穩定與發達經濟體政策息息相關。若美國能主動緩和貿易沖突，日本提出可信的財政整固方案，債市或許能夠暫時收獲喘息之機。如若不然，任何風吹草動都可能成為“壓垮駱駝的最后一根稻草”。

這輪債市動蕩反映出發達經濟體“借新還舊”游戲難以為繼的嚴酷現實。當高利率揭開財政脆弱性，而政治內耗阻礙結構性改革時，發達國家依靠債務擴張換取經濟增長的時代已接近終點。或許，一場漫長的財政出清與金融秩序重構迫在眉睫。（本文來源：經濟日報 作者：連 俊）